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“我们只是收到了一份匿名做空报告，并顺手发布了一下”。这可能是浑水最近的想法。
就在北京时间4月2日晚间，瑞幸咖啡“自爆”财务造假，其后随之而来的就是再熟悉不过的剧本——暴跌。
综合多家媒体的报道，瑞幸股价暴跌源自于该公司在美国证券交易委员会新公布的一份文件，文件显示公司COO刘剑及其部分下属员工从去年第二季度开始进行造假。造假业绩约22亿元，而瑞幸去年前三季度主营业务收入为29.29亿元，这波造假业绩快比得上前三个季度的总收入。
但对于瑞幸高层而言，“早知如此，何必当初”这句话恐怕不会出现，取而代之的是“今天更要元气满满！”有意思的是，瑞幸爆雷之后其门店生意则更为火爆，就连下单程序都出现了宕机。
1、暴跌之后，必定是一地鸡毛。
回看近两年咖啡市场的大爆发，瑞幸是绝对的网红。“国货之光”不用多说，在浑水将长达89页的匿名沽空报告发布后，一度有不少国内知名机构为瑞幸站台，并强调瑞幸的价值。但是，和很多前辈一样，再好的故事也会有闭幕的时候。
刘剑作为本次财务造假事件的“第一嫌疑人”，与其所在职位关系极大。按照刘剑自己的描述，“与收入、成本相关的事物我都要管。我要监控所有部门运行的指标，包括效率指标、财务指标。”
但如果将本次事件所有的责任都推给刘剑，这明显是不对的。财务造假本来的意图在于促进股价上涨，那股价上涨获益最多的自然是持有股份最多的股东们。刘剑不过是站在明面上堵枪口的活靶子。
数据显示，瑞幸咖啡董事长陆正耀持股36.86%；二股东CEO钱治亚持股23.76%。
截至4月3日15时收盘，作为瑞幸与神州的第一大股东，陆正耀在港股上市的神州租车飞泄70%，神州租车不得不短暂停牌，避免瑞幸爆雷带来的连续性伤害。而网络上也盛传分众传媒也参与了此事，导致分众传媒收盘报跌5.67%。毕竟分众传媒作为瑞幸和神州的线下核心媒体，是否错杀仍是一个未知数。
瑞幸到底是哪些资本的名利场？对于普通投资者而言，意义不大。相反，普通投资者更应该才瑞幸爆雷这事中了解到，一味烧钱而烧不出核心竞争力的企业并不值得投资。
2、瑞幸爆雷：2月已无正面回应
瑞幸的财务造假，主要来自于某些成本和费用的虚假交易而导致财务数字的变化。换而言之，营业收入、营业成本以及部分费用都存在了造假的水分。
让我们简单回顾瑞幸2019年第三季度的财报。
据瑞幸19年三季报显示，来自产品的总净营收为人民币14.932亿元，相比上年同期业绩2.271亿元暴增557.6%。第三季度平均每月销量为4420万件，较2018年三季度的780万件增长470.1%。
而瑞幸交易客户的累计数量从2018年第三季度末的660万增加到3070万，涨幅413.4%。其中，光在2019年第三季度，瑞幸便获得了790万新的交易客户。而第三季度平均月度交易客户为930万人，比去年同期的190万人增加397.5%。
交易客户数量激增与月销量激增，这看上去非常符合逻辑。那么瑞幸的财务造假到底是假在那个部分呢？假账的形式大概率会出现在货币资金一项上。
据东方财富证券研究所研报显示，瑞幸产品销售收入主要驱动力有以下4个因素：门店数、单店交易客户数、单客购买产品数以及产品实际均价。我们在这里需要回看一下，浑水在沽空报告中提到的疑点。
（1）夸大了门店每天的销售数量，将2019年第三季度和第四季度，每店每日的商品销量至少夸大了69%和88%。
（2）根据客户订单的调查数据，顾客下单的商品数出现下滑，从2019年第二季度的每单1.38件商品减少至1.14件。
（3）在营销费用方面，瑞幸咖啡将2019年第三季度的广告支出夸大了150%以上，并将此部分用于增加2019年第三季度的收入。
早在2月3日，瑞幸就在公告中做出回应，表示否认上述所有指控，并认为无确凿事实证明和凭空猜测。虽然瑞幸是咖啡界的互联网企业，其新零售发展模式也被不少北美投资者所看好。但瑞幸在2月份的回应公告中，并未用到确切的具体数字以及验证方法来反驳沽空报告中的疑点。因此，瑞幸没有完全正面的回应，让当时不少投资者对此保持怀疑态度。
比如，瑞幸称每笔客户订单都通过线上实现，会被公司系统实时记录和验证；草根调研的匿名报告，其基础统计方法毫无依据，实际每单商品数量均高于报告提及数据；另外，公司还对营销费用进行了详细的审查并用底层数据进行了交叉核对，确认广告费用的真实性。
有分析师认为，只有门店实现盈利（收入覆盖成本），才能说明瑞幸商业模式的可行性。此前，有媒体对瑞幸的北京门店进行调研。数据显示，20平方米的北京商铺日租大约15-20元/平米，人工成本合计2万元左右。而咖啡的原料成本约5元/杯，按照客单价24元左右，日均出杯量200杯左右可以达到基本的单店盈利。
但这里就存在一个问题，当客单价并不是20多元而是10多元的话，日均出杯量要多近百杯才能达到基本的单店盈利点。而根据瑞幸19年三季报显示，截至第三季度末，瑞幸门店总数为3680家，比2018年第三季度末的1189家增长209.5%。与此同时带来的是，运营开支也同比暴涨193.6%至21.325亿元。
不要忘记了，优惠券本身也是一种商品，而瑞幸的券则是约定不让退款。因此有投资者猜测，瑞幸的优惠券有可能在财务上记为收入。这些“买1送1”、“买5送5”、“买10送10”的抵用券，如果在财务上记为收入，那在销售收入上则有充足的空间来操作。
由于咖啡的销售没有应收账款，因此瑞幸在应收、固定资产等地方造假的可能性并不高。由此，推测瑞幸造假的老路可能与以往的农业公司类似。所幸由于餐饮企业的高度不确定性，A股市场上极少餐饮企业上市。
3、旧模式的证伪
众所周知，在互联网新兴企业中，不乏通过“烧钱”的方式来进行获客，像过去的摩拜与ofo的共享单车大战、滴滴与Uber的拉客大战等等，在这些没有硝烟的资本战争中，我们都可以看到优惠券带来的庞大流量。
在数字经济当中，流量曾经意味着一切，当然现在流量依旧是主流，但将企业建立在虚无缥缈的流量上，终究会因烧完融资的钱而陷入倒闭、破产等悲剧。因此，如何“脱虚向实”，将流量变现才是互联网企业的重点。
回看瑞幸咖啡的发展历程。
2018年1月试运营后，瑞幸成为了估值增长最快的“独角兽”，短时间内从10亿美元增加至29亿美元；其后，2019年5月火速上市，创下了全球最快上市公司的纪录。据国内媒体报道，截至2019年底，瑞幸的门店规模已经超过了在中国运营将近20年的星巴克。
瑞幸最开始也是喊着要对标星巴克，甚至一度以“星巴克在中国70%的订单都是外卖”来暗示自己已超越星巴克。但实际上，当星巴克的顾客需要杯子而非纸杯时，星巴克才会将该笔客户订单状态修改为店内用餐。所以，在星巴克的数据中，纸杯的使用量接近70%。实际上，星巴克的高入座率仍然是瑞幸无法比拟的。
由于星巴克经营已久的名声成为了吸引顾客的无形资产，作为新兴企业的瑞幸，则需要花费更高的成本去获得客流。据研报显示，瑞幸通过新客首杯免费的政策吸引新用户，这部分获客成本在19年三季度达到6.5元/人。据了解，瑞幸三季度依旧在持续亏损，主要原因在于大量补贴用户和做宣传。
过于激进的扩张策略，这样的商业模式无论是基于企业价值还是基于财报数字，都是不可持续的模式。实际上，烧钱法则普遍存在于数字经济之中，但是如何烧却是每家企业独有的思路。
京东创始人刘强东曾说过：“烧钱没问题，但一定要烧出核心竞争力”。事实上，瑞幸咖啡即便做到现有的规模也无法形成牢固的护城河，因为瑞幸咖啡并没有找到提高核心竞争力（用户留存率）的办法。
而且瑞幸的烧钱模式有着太多的弊端，包括原材料成本、人工成本、配送支出、固定资产支出、最为重要的获客成本等。而且有着诸如星巴克等海外咖啡企业在华布局，特别是星巴克这类知名咖啡企业加入了外卖的竞争之中，瑞幸要牢牢占据绝对的市场份额是极难的。加上瑞幸主打性价比的咖啡，用优质的材料做低价的咖啡，除非瑞幸的销售规模足够庞大，否则该企业只能一直通过融资来填补资金缺口。
有分析人士指出，减免咖啡补贴之后，瑞幸的市场份额可能会受到较大的影响。用钱砸出来的用户忠诚度，并不牢靠。由于获客成本是瑞幸运营成本中的重要组成部分，只有当这部分成本控制在一定范围内，瑞幸才有机会凭借实力扭亏为盈。
虽然瑞幸造假已成事实，但其只要撑过这次事故，踏踏实实做企业，未来未必不能像分众传媒那样从美股退市后，在A股重新上市。
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