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来源：港股挖掘机
作者：杨世宏
Wework上市流产的消息曾轰动一时，因为从470亿美元的估值暴跌至80亿，这家被誉为最具价值的科技初创公司仅用了6周时间。
上市无望后，Wework迎来了一系列变故。在创始人亚当·诺伊曼被免去CEO职务的同时，公司宣布裁员2400人，并欲开始变卖资产“回血”。
即使投出了阿里巴巴（BABA.US）这样伟大公司的孙正义，也在Wework上“栽了跟头”。虽然Wework目前的市值跌至80亿美元，但软银先后已在该公司上砸下了130多亿美金。为了让Wework在上市失败后继续运营，孙正义承诺再为Wework筹集50亿美元的融资。
而发生这一切的根源，则是华尔街对Wework巨额亏损的担忧。随着Wework IPO的流产，市场对于共享空间生意模式的质疑也空间高涨。
就在这样颇为严峻的背景之下，中国版“Wework”——优客工场（UK.US）于在12月11日向SEC递交了上市资料，申请在纽交所上市。
华尔街对待优客工场的态度，是否会有所不同？
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20次融资支撑快速扩张
据天眼查数据显示，优客工场成立于2015年4月3日，并于当年9月启动了首个合作空间。在之后的四年中，优客工场高速扩张。为了减轻资本压力，在采用自营模式同时，优客工场还开发了轻资产扩张模式。在该等模式下，房东承担了大部分的资本投资，而优客工场则以自身品牌提供空间设计、建造和其他管理服务。
截至2019年9月30日时，优客工场在中国和新加坡的41个城市中打造了197个工作空间，其中的171个已投入运营，剩余的26个正在建设或准备施工。而轻资产模式下的空间则有39个，占优客工场总管理面积的22.8％。
与此同时，优客工场搭建了一个包括智能办公系统、物联网解决方案和数据管理系统在内的智能集成平台U Bazaar。通过该平台，优客工场可以为会员提供离线和在线服务。这与Wework较为相似，为自己的租客创建了一个社交网络。
随着工作空间数量的大幅增长，U Bazaar平台上的会员也快速积累。截至目前，该平台上有大约60.96万名会员，其中包括约58.46万个人和2.5万家企业。
而在优客工场快速扩张的背后，是强大融资能力的支持。智通财经APP在天眼查中发现，优客工场自天使轮融资开始，前前后后有高达20次的融资次数。较为出名的创新工场、真格基金、红杉资本、普思资本、天弘基金等都是优客工场的股东。
据上市资料显示，目前创始人毛大庆及其配偶持有优客工场35.27％的股份，其他董事及高管人员仅持股2.38％。此外，AMBITIOUS WORLD LIMITED持股8.56％，Starry Shore Company Limited持股5.31％。剩余的50.86％则由其他基金或投资公司持有，但占比均未超5％。可见优客工场股权较为分散，解禁期过后，将对股价造成一定压力。
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2019年扩张速度明显放缓
从运营指标来看，优客工场在2018年扩张较快，但2019年的扩张速度则有明显减缓。智通财经APP发现，2018年时，空间数量、运行中的空间数同比增长分别为103.2％、145.45％。与此同时，工作站的数量也大幅飙升，运行中空间的工作站数量同比增长172.22％。但2019年前三季度时，空间数量仅增6家，运行中的空间数增加了9家，工作站的增速则下滑至14.13％。
从使用率指标来看，由于2018年快速扩张，2019年的入住率逐渐提升，会员保持高增长，从而推动使用率的上升。据上市资料显示，2018年至2019年前三个月时，优客工场的会员人数都保持了超过140％的增长水平。因此，运营空间的占有率在2019年前三个月提升19个百分点，成熟空间的使用率则从2017年开始便稳步提升。据弗若斯特沙利文数据显示，行业中成熟空间的使用率平均为62％，而优客工场在今年三季度时的使用率高达83％，远高出行业水平。
不过，由于成熟空间需要两年时间的过渡，但优客工场在今年放慢了扩张速度，那么在2021、2022年时，优客工场的业绩增速将有一定的放缓。
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媒体公司贡献近一半收入
从收入来看，优客工场的变现速度显著增强。2018年时，该公司的收入为4.49亿人民币，同比增长168.86％。至2019年前三季度时，收入同比增长210％至8.75亿。
但智通财经APP发现，2019年前三季度收入的大增不仅是因为工作空间渗透率的提升，与公司在2018年12月收购的省广众烁有很大关系。省广众烁是一家新型的数字整合营销公司，在前三季度时，该公司贡献的收入占比高达46％。
若剔除省广众烁的收入，那么优客工场2019年前三季度的收入为5.96亿，同比增长仅37％，较2018年仅100％的增速显著下滑，由此可见，在扩张变慢后，收入增速也随之放缓。鉴于2019年前三个月的扩张速度，2020年时，来自工作空间的收入增速或将再下一个台阶。
从毛利率上看，省广众烁的营销和品牌服务毛利率仅有9.67％，结合收入增速来看，该公司目前还处于发展早期，因此大概率处于亏损状态。随着使用率的提升，优客工场工作空间的收入成本也逐渐下降。通过计算能发现，2017年时，该业务在收入1块钱的同时毛亏1块钱。但至2019年第三季度时，该业务每收入1块钱，毛亏已下降至0.42元。
得益于省广众烁的收入贡献以及工作空间运营效率的提升，优客工场整体的净亏损率明显改善。2019年前三季度时，净亏损率已降至65.5％，较去年同期直降超30个百分点。
事实上，净亏损率受到了长期资产减值、长期投资减值、公允价值变动的影响。若采用经调整后的净亏损率来看，2019年前三季度时，已下降至39.2％，较去年同期下降超37个百分点，运营效率改善明显。
值得一提的是，由于强大融资能力的支撑，优客工场在负债上的把握相对稳健。在高速扩张的2018年，公司的资产负债率为88％，而随着2019年增速的放缓，公司今年三季度的资产负债率已下降至57.57％。但若剔除商誉，则增至80％。
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四大风险值得注意
虽然Wework上市的流产让华尔街对共享空间的巨额亏损颇有争议，但不可否认共享空间的市场需求确实存在。
据佛若斯特沙利文数据显示，中国共享办公室规模从2013年的11.7人增至2018年的174.1亿，复合增速高达71.7％。预计至2023年时，复合年增长率仍高达50％。
既然需求存在，如何运营便是关键。且中国的共享办公室行业较为分散，即使优客工场在国内已成为龙头，但其市占率仅有4.7％。鉴于共享办公室的行业特点，未来只有融资能力、运营能力、品牌都相对较好的企业才能在该行业中脱颖而出。
优客工场依靠强大融资能力和“自营+轻资产”的模式抢跑一步，且运营能力逐渐改善，后续将受益于行业的持续发展。不过，优客工场所面临的问题也并不少。
首先，运营效率的提升与2019年扩张速度的大幅放缓有明显关系。为了上市获得高估值，优客工场放缓扩张让利润表、资产负债表都变得相对好看。但至2020年时，来自共享办公室的收入增速必将因为2019年扩张的放缓而有所降低。
其次，由于省广众烁的营销及品牌服务贡献了将近一半的收入，对优客工场整体运营效率的提升起到了助推作用。事实上，共享办公室业务的运营效率是低于业绩中所展现的数据的。
此外，即使优客工场的运营效率已有所改善，但该公司目前仍处于亏损状态是不争的事实，2019年前三季度时，经调整净亏损为3.43亿人民币。且中短期内难以实现盈亏平衡，为使规模扩张，亏损加大也并非不可能。而美股市场对于持续亏损，现金流也迟迟不能转正的企业较为厌恶，估值会大打折扣。
同时，由于融资轮次较多，基金、投资机构等总计持股超50％，而该等股东持股比例均未超5％，可见股权较为分散。若解禁期满，股价必将有所承压。
经历了Wework上市流产一事后，市场对共享办公的态度有所冷淡，且优客工场的发展也只能算有忧有喜。若后续定价过高，不受市场欢迎也很正常。
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